被忽略的影响：特朗普税改将造成离岸美元荒

近期美元融资市场已经出现收紧的状况，装作视而不见则非常危险。

2009年8月9日，LIBOR和美国联邦基金利率走势开始出现分化，2个月后道琼斯指数触顶，这一幕至今让人记忆犹新。

因此当美国银行分析师Mark Cabana对当前情况发出警告时，我们难再充耳不闻。

随着特朗普政府推进特朗普税改，Cabana提醒市场一项容易被市场忽略的影响，即特朗普税改对美国短期利率曲线的影响。“尽管税改计划还有很多未知因素，但税改造成的更多美元回流可能给海外银行带来美元融资压力，不过对未偿付商业票据总量的影响可能甚小。”

特朗普税改可能至少导致1.5万亿离岸美元回流，不过Cabana表示，离岸美元中很大一部分是已经投资于美元计价的中期到期的离岸国债和公司债。如果美国国会通过税改法案，他认为美元回流的现象可能相对更快发生，因为资金留在海外的动力更小。

via Cabana：

1、离岸美元持仓分析显示，配置到收益率曲线极近端的资产比较有限，并且欧盟是全球最大的次级MMF贷方。

2、美元回流可能导致美元融资压力上升，因企业会相应缩减无担保银行贷款，无论是通过直接融资还是通过离岸MMF。

3、交叉货币基差互换——特别是欧元/美元和美元/日元——将进一步降至负值，而FRA-OIS利差将走宽2-6个bp。

2016年底，交叉货币基差互换为负并继续走低，不过并未显现美元流动性极度短缺的迹象，特别是日元市场。

Cabana详细解释道，银行融资压力小幅上升可能是因为企业减少了无担保银行贷款，无论是通过直接融资还是通过离岸货币市场共同基金（MMF）。这可能令短期FRA-OIS利差小幅走宽2-6个bp。由于欧盟和日本金融业对离岸MMF的敞口巨大，这可能令欧元/美元和美元/日元交叉货币基差进一步跌入负值。因美国财政部提高债务上限，且美联储也在缩减资产负债表，明年美元回流的可能料增加已有的融资压力。

因此，美元融资市场的压力主要来自三个方面：

1、美国财政部提高债务上限，与此同时美联储缩减资产负债表。目前美国财政部现金流约1700亿美元，在下降之前一度达到4400亿美元。

2、在逐步缩减购债规模时，美联储持有的证券库存下降。

3、企业的海外美元回流。

Cabana预计明年2季度将出现美元流动性枯竭。